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Extraits d'HPC Macro Views

Dernière mise à jour : 5 déc. 2020

Newsletter#16 - 24/10/2020



"Dette et inflation" 




Le niveau de la dette par rapport au PIB n'a pas été aussi important dans les économies développées depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale. Historiquement, la solution au surendettement était trouvée dans la spoliation physique (Templiers, révocation de l'Édit de Nantes, etc.) ou la spoliation monétaire (traité de Versailles, post-Chavez, etc.). Après-guerre, l'inflation soutenue a entrainé la réduction de la dette. C'est pourquoi de nombreux commentateurs, notamment dans l'univers des cryptos & or, avancent l'hypothèse de marché du débasement (aka une forte inflation à venir).


"Pas d'inflation sans Velocity" 




La vitesse de circulation de la monnaie (velocity) continue de s'effondrer. Il faut au minimum qu'elle soit stable pour que l'augmentation de la masse monétaire (QE) entraine de l'inflation. 


"Le QE gonfle (inflatum) les actifs mais ne stimule pas l'activité" 




Le % des bons du Trésor américains et du cash au sein de l'ensemble des actifs des banques atteint un record alors que le QE tournait jusqu'à il y a quelques mois à plein régime. Pour que le QE crée de l'inflation, il est nécessaire qu'il se transforme en crédit. Les TSY (bons du trésor) ne sont pas des prêts bancaires.


"La crise des confinements se traduit par une baisse des prêts bancaires" 


Alors que depuis 2015 la machine économique se remettait en marche après la convalescence de la crise de 2008, l'activité est drastiquement freinée. En 2018, les niveaux retrouvés permettaient à la banque centrale (FED) d'envisager la régularisation à la baisse de son bilan (la fameuse réduction en autopilot de Powell), après la politique massive de QE. Depuis le début de l'année, l'impact des confinements et de l'épidémie sur l'économie est visible sur la distribution des prêts.


"Quelle incitation pour les banques ?" 





Les taux d'intérêt, bien qu'en faible augmentation par rapport au plus bas, restent bas en absolu pour redevenir une incitation forte à prêter. C'est la contrepartie négative du QE. Pour stimuler l'économie, les banques centrales baissent les taux d'intérêt, mais, ce faisant, elles amenuisent l'efficacité le système d'incitation de ceux qui prêtent concrètement : les banques commerciales.


"Le spread 10 ans moins 2 ans, indicateur de profitabilité des banques" 





Après avoir été négatif en septembre 2019, le spread 10 ans - 2 ans (le niveau des taux d'intérêt à 10 ans diminués du niveau de celui des taux à 2 ans) ré-augmente progressivement. Il reste faible dans l'absolu : 0,7%. Un spread positif permet aux banques d'être profitables sur leur activité de prêt. C'est l'un des signaux d'amélioration avec les PMI composite les plus prometteurs de ces derniers mois.



Newsletter#4 - 02/08/2020

Valeur des Actions :

P/E Ratio [SP500] : 28,1 "très haut"

Taux d'intérêt [US à 10 ans] : 0,53% "très bas"

Croissance PIB US : -5,9% "très bas" (la Fed anticipe même -6,5%)

Taux de change [EUR USD] : 1,1776 "bas"

Taux des dividendes [Stoxx50] : 2,48% (> [SP500] : 1,75%) mais "bas"


Historiquement, il n'y a pratiquement jamais eu de hausses du marché avec un nombre aussi élevé d'actions en baisse. La situation actuelle est passablement inédite.


Avant les rumeurs de QE en Europe à partir de mars 2014, les points bas sur l'euro se situaient autour de 1,23. Avec les émissions de monnaie qui paraissent actuellement en dehors de tout contrôle aux USA, il semble que 1,18 reste faible (pour l'euro-dollar). #N4G1 "10 années d'augmentation de PIB éliminées en Allemagne" 


Retour au niveau de PIB d'il y a 10 ans en Allemagne. Annulation de toutes les augmentations de revenu du pays. Pas grand chose à ajouter ... #N4G2

“Les obligations corporate de qualité à moins de 2%”



Newsletter#3 - 25/07/2020 #N3G1 "Le volume des options traitées supérieurs à celui des actions" 

“L'économie européenne retrouve la croissance”

“Les dividendes seuls rapportent plus que le sans risque”


“Les actions américaines sont toujours chères en euro”

Newsletter#2 - 18/07/2020


#N2G1 "Plateau depuis fin mai pour la Covid19"

#N2G2 “17 millions de chercheurs d'emplois aux US sur 160 millions de population active”


#N2G3 “Des taux d'intérêt à 10 ans à 0,6% reflètent une économie en grande difficulté”

#N2G4 “L'inflation pointe vers la déflation en Chine”


Newsletter#1 - 12/07/2020

#N1G1 "Avec des taux d'intérêt à zéro, le temps n'a plus de valeur." 


#N1G2 “Les résultats d'entreprises baissent et cela n'a pas d'impact sur les prix”



“Au coeur d'un régime de P/E de révolution industrielle ?”


En examinant ce graphique de "temps long" sur l'évolution des PER (prix exprimé en nombre d'années de bénéfices), je me suis demandé si on avait une sorte de régime "haut". L'idée aurait été que pendant les périodes d'ébullition technologique, certaines entreprises deviennent des réservoir de progrès technique dont la valeur s'exprimerait dans des PER élevés: 

  • On aurait donc la 2e révolution industrielle (avec l'électricité, le rail, les infrastructures de transport internationaux) entre 1871 et 1890.

  • Une phase d'innovations et de guerres entre 1900 et 1950. Il y aurait des innovations mais pas forcément de diffusion de ces innovations (devrait-on plutôt parler d'inventions ?).

  • Un phase de diffusion entre 1950 et 1970, donc avec des PER qui augmenteraient à nouveau.

  • Enfin, ce serait la thèse à vérifier, une période d'incubation d'un nouveau cycle d'inventions entre 1970 et 1980 ("le début de l'ère californienne" ?), puis la 3e révolution industrielle dont on parle tant, celle du silicon et des data ...

#N1G4 “Le VIX n'est toujours pas serein”


Le VIX est le coût de la protection contre la baisse du marché américain (SP500). C'est aussi, dans certaines circonstances, le coût des options pour profiter d'une anticipation de hausse imminente. Les statistiques montrent que lorsque le marché baisse, les variations quotidiennes sont plus importantes que lorsque le marché monte. Classiquement, lorsque le marché monte, le VIX baisse. Sauf en périodes d'euphorie comme en 1999, périodes pendant lesquelles les variations à la hausse sont importantes.


En ce moment, le marché a DÉJÀ augmenté de 40% sur 61 jours et le VIX se payait toujours début juin jusqu'à 35 (anticipation de mouvements moyens quotidiens, tous les jours, de plus de 2%). Ce n'est clairement pas le signe d'une anticipation d'une normalisation...


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3 Comments


Comemntaire reçu par email: #N1G4 About VIX , the apparent paradox of having an increase in the Index and à not so big decrease in VIX is due to the fact that one component of the VIX is the variance volatility.

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Message reçu par email : #N1G1 Bonjour,

Si je peux me permettre, les linkers ont un floor annuel pour les coupons et a maturité pour le capital donc pas vraiment exacte le point sur la protection de l'inflation car l'option peut avoir une valeur significative surtout lorsque le risque de déflation est élevé ou que les anticipations d'inflation sont très dispersées.

Par ailleurs, pour votre asset allocation, vous pourriez ajouter la dimension equity factors. Il y a un papier MSCI sur la performance des facteurs selon les PMI. Par exemple en expansion, le momentum et value performent bien tandis qu'en dépression min vol performe mieux. Ça peut ajouter 1% par an de performance environ. 

Bonne chance pour ce nouveau projet. 

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bonjour, de manière à ce que toute la communauté hippocampus s'y retrouve facilement, n'hésitez pas à préciser le numéro de la Newsletter (#N) et le numéro du Graph (G) dans votre commentaire (ex: #N1G3). Bonne perf, que votre "drawdown" soit minimal !

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