Évaluer facilement la cherté du marché
Dernière mise à jour : 12 mai
Le Macro-Neutral P/E Ratio permet d'évaluer correctement la cherté relative du SP500 dans le temps en prenant en compte tous les facteurs importants :
Le prix du SP500
le niveau des EPS (earnings per share : résultats d'entreprise)
les estimations de croissance économique pour les USA
les taux d'intérêt américains (en prenant en compte l'endettement des entreprises avec les CDS)
Les investisseurs privés n'ont ni les mêmes objectifs, ni les mêmes contraintes, que les institutions financières.
Coût du capital, accès au levier, temps disponible, tout cela diffère nettement entre un investisseur individuel et un fond d'investissement, néanmoins, les opportunités sur les marchés restent les mêmes.
Surtout, les investisseur individuels n'ont pas besoin d'agir à tout prix. Nous pouvons éviter les exubérances de marché et saisir les opportunités lors des krachs.
Pas de benchmark à suivre, pas de justification à donner, juste des opportunités à saisir, attendre et réaliser notre performance
En revanche, pour palier les difficultés d'accès à la recherche de qualité, dont le coût est rédhibitoire pour un particulier, il est nécessaire de s'équiper d'outils intelligents, adaptés aux investisseurs individuels, comme le Macro-Neutral P/E Ratio.
Le Macro-Neutral P/E Ratio normalise le contexte macroéconomique.
Le Macro-Neutral P/E Ratio est un outil pour ceux qui traitent des actions, des ETF (l'Eurostoxx 50, Cac 40, sectoriels, etc.) mais aussi pour ceux qui investissent dans des produits structurés ou des fonds (sicav).
P/E Ratio : "Price/Earning Ratio"Le Macro-Neutral P/E Ratio normalise le contexte macroéconomique pour que leur analyse de la valeur des actions ne soient pas biaisée par les niveaux de croissance économique ou de taux d'intérêt qui différent dans le temps. Le Macro-Neutral P/E ratio revient à l'idée d'un P/E Ratio avec une croissance économique et des taux d'intérêt neutralisés.
Sans cette neutralisation, la croissance et les taux d'intérêt biaisent le P/E ratio. En janvier 2019 et avril 1997, le P/E Ratio du SP500 était dans les deux cas à 20.
Comment comparer alors que les taux d'intérêt étaient d'une part à 2% et de l'autre à 6% ? L'avantage d'un tel outil est de répondre à la question que nous nous posons nécessairement :
Le SP500 est-il trop cher ou toujours à un niveau attractif ?
#1 Le Macro-Neutral P/E Ratio lie l'environnement macroéconomique au prix de l'ETF et aux EPS du SP500.
EPS = Earnings Per Share (ou Bénéfice par action)
Le P/E Ratio classique est le cours de l'action d'une entreprise divisé par le bénéfice par action de cette même entreprise. Dit autrement, cela revient à exprimer le prix de l'entreprise en nombre d'années de bénéfice (ou EPS).
À P/E Ratio constant, il vaut mieux investir quand l'économie croît, car le taux de croissance des EPS a toutes les chances d'y être plus élevé.
De même, lorsque les taux d'intérêt sont très bas, il devient moins intéressant de détenir des obligations. Cela favorise relativement l'attrait des actions.
Par exemple, en ce moment, le taux de dividende du SP500 est supérieur aux taux d'intérêt des bons du Trésor américain à 10 ans. L'attractivité des actions est importante par rapport à celle des obligations. Une approche répandue en matière de gestion des risques consiste à raisonner à partir des évènements passés les plus connus : 1929, 1987, 2000, 2008 ou 2020.
C'est malheureusement une approche trop grossière. A rester pétrifié, nous ratons tous simplement les opportunités.
Warren Buffet affirme à juste titre que "le prix est ce que l'on paie, la valeur, ce que l'on obtient en retour".
Une manière efficace de se forger une opinion sur la valeur de ce que l'on obtient lors d'un investissement consiste à se demander en combien d’années la mise initiale est récupérée avec les profits générés par l'entreprise.
A première vue, plus le P/E Ratio est élevé, moins ce que nous obtenons a de la valeur.
En effet, si le P/E augmente, cela revient à dire que le prix augmente alors que le bénéfice reste identique. Et inversement, lorsque le P/E Ratio baisse, les actions semblent plus attractives.
Pour autant, la performance financière est obtenue par la différence entre le prix d'achat et le prix de vente. Et non pas en fonction de la valeur.
Le prix est la confrontation des achats et des ventes.
Or, le moteur du prix est la confrontation des achats et des ventes. La prise en compte de la valeur n'est pas toujours la plus importante dans la définition du prix. Elle est parfois minime, voire pire, absente.
On pourrait penser qu'il est possible de suivre les tendances sans se poser de question sur la valeur, le prix étant vu comme la somme des avis qualifiés de tous les intervenants de marché.
Évidemment, il y a une limite à cette approche. Elle ne permet pas d'anticiper les retournements de tendance et les mutations du sentiment de marché.
Il devient alors très compliqué de se positionner systématiquement du bon côté de la tendance.
Lien entre croissance économique et EPS
La croissance du PIB permet d'obtenir une approximation des EPS pour un indice large comme le SP500, y compris lorsque les entreprises qui le composent sont exposées à l'activité économique partout dans le monde. L'économie américaine étant largement la première puissance économique mondiale, sa croissance donne le tempo.
Les régimes de croissance changent en fonction des périodes. Et les bénéfices des entreprises croissent plus en période de croissance qu'en récession. Ce n'est pas vrai pour toutes les entreprises. Certaines voient leur activité augmenter en période de récession (les contra-cycliques comme la construction de logements, les soins médicaux ou les biens et services de premières nécessité). Mais c'est vrai au global.
Autre questionnement, celui de la composition des indices et du poids que chaque secteur a dans l'indice. L'évolution des Techs et des industriels par exemple est loin d'être identique.
Pourtant, quel que soit le secteur, lorsque celui-ci représente une part de plus en plus importante de l'économie, la croissance de ses EPS devient limitée par celle de l'économie au global.
Difficile d'imaginer des entreprises comme Amazon ou Facebook, bien qu'en forte croissance depuis près de 10 ans, croître à l'infini indépendamment du reste de l'économie. La croissance d'Amazon, au-delà de la croissance globale de l'économie, se fait nécessairement au détriment d'autres acteurs.
Et si Amazon apporte des gains de productivité, via AWS par exemple, alors cela a un impact sur la croissance de l'économie au global.
La croissance du PIB permet donc d'obtenir une bonne approximation des EPS du SP500.
Importance de valoriser les actions en prenant en compte les taux d'intérêt
Les deux grandes classes d'actifs en termes de montants sont les obligations ($100 trillions et les actions ($64 trillions).
Elles fonctionnent, d'une certaine façon, comme des vases communicants.
Lorsque les taux d'intérêt augmentent, l'attrait des obligations se renforce et les actions sont relativement moins attractives.
Le Macro-Neutral P/E Ratio augmente mécaniquement, ce qui reflète des actions plus chères.
Lorsque les taux d'intérêt baissent, le Macro-Neutral P/E Ratio baisse. Les actions deviennent plus attractives par rapport aux obligations.
Enfin, lorsque le risque de défaut sur la dette contractée par les entreprises augmente, alors, la valeur des actions baissent aussi.
Le Macro-Neutral P/E Ratio augmente lorsque le risque de défaut sur la dette mesuré par les CDS augmente.
Expression formelle du Macro-Neutral P/E Ratio
Posons g, le taux de croissance du PIB et r, le taux d'intérêt instantané.
[Vous pouvez aller directement aux interprétations si les équations vous ennuient ou vous effraient. En revanche, si vous aimez les détails, vous trouverez ci-dessous l'expression formelle du Macro-Neutral P/E Ratio.]
Puis, posons ξ, le facteur d'exubérance et en prenant :
Le prix est égal à la somme des earnings per share (EPS) futurs actualisés par les taux d'intérêt.
Les EPS futurs sont estimés en multipliant l'EPS de l'année en cours par le taux de croissance de l'économie (PIB) estimé.
Le Macro-Neutral P/E Ratio, prenant en compte l'information macroéconomique, s'exprime donc de la manière suivante :
Dans le calcul, r est transformé en r*, pour intégrer le risque de crédit lié à l'endettement.
Le risque lié aux dettes des entreprises est approximé par le CDS sur l'indice Investment Grade (CDX NA IG), représentatif du risque de crédit pour les entreprises en bonne santé financière, très largement majoritaire dans le SP500.